バフェットの財務諸表を読む力 大不況でも投資で勝ち抜く58のルール(1 バフェット流利殖術の要諦)

メアリー・バフェット (著), デビッド・クラーク (著), 峯村利哉 (翻訳) 2009年3月19日

    目 次
 1 バフェット流利殖術の要諦
 2 バフェット流損益計算書の読み方
 3 バフェット流貸借対照表の読み方
 4 バフェット流キャッシュフロー計算書の読み方
 5 永続的競争優位性を持つ企業の評価法

 「1 バフェット流利殖術の要諦」では、グレアムの投資手法に触れ、バフェットはそのパォーマンスを向上し、永続的競争優勢を持つ企業を3パターンに分類。また、そのような企業に投資するメリットなどについて紹介されている。

 「2 バフェット流損益計算書の読み方」では、バフェットが損益計算書から高い粗利益率をあげているか、販売および一般管理費は一貫して低いか、純利益は右肩上がりかなどを確認することで、企業の永続的競争優位性を分析している。

 「3 バフェット流貸借対照表の読み方」では、バフェットが貸借対照表から現金及び現金同等物の保有割合、長期借入金の総額、内部留保の増加、株主資本利益利が高いかなどを確認することで、企業の永続的競争優位性を分析している。

 「4 バフェット流キャッシュフロー計算書の読み方」では、バフェットがキャッシュフロー計算書から純資産に占める資本的支出の割合などを確認することで、企業の永続的競争優位性を分析している。

 「5 永続的競争優位性を持つ企業の評価法」では、バフェットが永続的競争優位性を持つ企業の買い時、売り時について紹介されている。例として、弱気相場のときに買う、永続的競争優位性を失いそうな場合に売るといった具合である。

No.2 ウォール街は動くことで金が転がり込んでくる。あなたは動かないことで金が転がり込んでくる
 一九三〇年代初頭、ベンジャミン・グレアムという進取的な若きアナリストが、ひとつの事実に気づいた。ウォール街の大物投資家たちのほとんどは、企業の株をめまぐるしく売ったり買ったりしているにもかかわらず、その会社が展開する事業の長期的経済性にまったく関心を払っていない、と。すなわち、その事業が将来発揮しうる収益力には無頓着で、彼らの関心の的は、短期的に株価が上昇するか下落するか、という一点に絞られていたのだ。
 ときとして彼らは相場の熱狂に呑み込まれ、投資先の基幹ビジネスの長期的経済性とはかけ離れた愚かしい水準まで、株価を跳ね上げさせた。これとは逆に、ビジネスの長期的展望を無視した結果、常軌を逸した低水準まで株価を押し下げることもあった。この正気とは思えない株価下落を、グレアムは願ってもない金儲けチャンスとみなした。
 彼は次のように考えた。“過剰に売り込まれた株”を、長期的な適正価値よりも安い価格で買っておけば、やがて市場が評価の間違いに気づき、再評価を行い、株価をふたたび上昇させたとき、株の売却によって利益をあげることができる、と。これが今日の「バリュー投資」として知られている手法の基本である。グレアムはバリュー投資の父なのだ。
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 グレアムの目から見ると、すべての上場企業の株には“お買得の価格”が存在した。一九三〇年代、バリュー投資の実践を始めた頃の彼は、保有キャッシュの額の半額以下で取引されている企業の発見に全力を注ぎこんでいた。言葉を換えるなら、株式時価総額の2倍以上の現金を持っている企業をターゲットにしており、グレアム本人に言わせれば、これは“1ドルを50セントで買う”ことにひとしかった。
 グレアムはまたほかにもルールを決めていた。株価が“1株あたり利益”の何倍になっているかを示す指標、PER(株価収益率)が10倍以上の銘柄には手を出さない。購入後に株価が50パーセント上昇したら売却する。購入後の2年間でこの水準まで達しない銘柄もやはり売却する・・・。
(1 バフェット流利殖術の要諦)

No.3 永続的競争優位性を持つ企業に投資するのは、的中率100パーセントの予言に乗っているようなものだ
 ウォーレンとグレアムが実際に株式を購入し、50パーセント・ルールで売却した企業のうち、いくつかは売却後も長きにわたって繁栄を続けた。グレアムが手放したときよりも、ずっとずっと高値までのぼっていく株を、ウォーレンは指をくわえて見ているしかなかった。まるで、せっかく大富豪行き列車の座席を確保したのに、列車の行先にかんする先見の明が足りず、目的地のはるか手前で下車してしまったかのようだった。
 ここでウォーレンははたと気づいた。“スーパースター企業”の経済性をより深く理解すれば、恩師の投資手法のパォーマンスを向上させられるはずだ、と。さっそく彼は、「長期的優良投資の条件とは何か」という観点から、企業の財務諸表の調査と研究にとりかかった。
 その結果によると、すべての“スーパースター企業”は、ある種の競争優位性により独占状態から恩恵を受けており、自社製品を他社よりも多く、もしくは他社よりも高く売ることが可能となっていた。だからこそ、ライバル社よりもずっと大きな儲けを稼ぎ出せるわけだ。
 ウォーレンがもうひとつ気づいたのは、もしも企業の競争優位性を長期間維持できるなら - すなわち、競争優位性が“永続的”なら、ビジネスの根源的価値は年を追うごとに増加しつづける、という点だ。
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 つまり、永続的競争優位性を持つ企業に投資するのは、的中率100パーセントの予言に乗っているようなものなのだ。
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 ただでさえおいしいこの投資手法には、もうひとつおいしい点が存在していた。投資スパンを長期に据え、取得した株の売却を行わないため、キャピタルゲイン税を遠い未来へ先送りできる点だ。株を保有し続けているあいだは、何年たとうと投資は無税ですむ。
 実例を見てみよう。一九七三年、ウォーレンは永続的競争優位性を持つ新聞社〈ワシントン・ポスト〉に1100万ドルを投資し、今日まで長期保有のポジションを忠実に守り続けている。投資の継続期間は35年に及び、この間、同社の価値はなんと14億ドルにふくらんだ。
(1 バフェット流利殖術の要諦)

No.4 すぐれた企業は、消費者の心の一部を所有している
 ウォーレンは、“スーパースター企業”を大きく三つのモデルに分類していた。
 第一は、他にはないユニークな製品を売っている会社。第二は、他にはないユニークなサービスを売っている会社。第三は、一般大衆からの安定した需要がある製品もしくはサービスを、低コストで仕入れて低コストで売っている会社だ。
この三つをひとつずつ見ていこう。

 他にはないユニークな製品を売っている会社としては、〈コカ・コーラ〉、〈ペプシ〉、〈ハーシーズ〉、〈バドワイザー〉、〈クアーズ〉、〈ワシントン・ポスト〉、〈プロクター&ギャンブル(P&G)〉、〈フィリップ モリス〉、そして大手チューイングガム・メーカーの〈リグリー〉や大手食品メーカーの〈クラフト〉などがあげられる。
 これらの企業は、顧客ニーズに応え、顧客に良い経験を提供し、有効な広告活動を行うことによって、自社製品の物語を一般大衆の心に植えつけてきた。わたしたちが何かの欲求をおぼえたとき、特定企業の製品が脳裏をよぎるのは、このような誘導プロセスの結果なのだ。
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 消費者の心の一部を所有できている企業は、すぐれた自社製品に変更を加える必要がない。しかも、競合他社よりも高く、多く製品を売ることが可能なため、ありとあらゆる素晴らしい経済的結果をもたらし、秀逸な数字を財務諸表に書き込むことができるのだ。
 つぎに、ユニークなサービスを売っている会社としては、格付け会社〈ムーディーズ〉、税務などのサービスを扱う〈H&Rブロック〉、クレジットカードの〈アメリカン・エキスプレス〉、家事サービスの〈サービスマスター〉、地方銀行の〈ウェルズ・ファーゴ〉などがあげられる。
 これらの企業は、人々がどうしても必要とし、進んで金を支払うサービスを売っており、この点で弁護牛や医者と同じと言える。
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 ユニークなサービスを売って消費者の心の一部を所有する企業は、とてつもない潜在的経済性を備えていると言えるだろう。なぜなら、製品のデザイン変更に巨額の資金を投じる必要もなければ、製造工場や保管倉庫の建設に巨費を投じる必要もないため、製品を売る企業より、高いマージンを稼ぎ出すことが可能となるからだ。
 スーパースター企業の第三のモデルである、一般大衆からの安定した需要がある製品もしくはサービスを、低コストで仕入れて低コストで売っている会社としては、〈ウォールマート〉、〈コストコ〉、〈会員制倉庫型店舗〉、〈ネブラスカ・ファニチャー・マート〉、〈ボーシェイム・ジュエリー〉、〈バーリントン・ノーザン・サンタフェ鉄道〉があげられる。
 これらの企業は薄利多売を実践しいており、マージンのうすさを補って余りあるほど、大量に商品を販売している。成功の鍵は、購読者としても販売者としても低コストを実現すること。これにより、製品やサービスを低価格で売っても、競合他社よりも高いマージンを確保できるわけだ。
(1 バフェット流利殖術の要諦)

No.5 永続性は金持ちへのチケットである
 「あらゆる富を生み出す永続的競争優位性のうち、重要なのは“永続的”の部分である」とウォーレンは言う。
 彼はこの事実を〈コカ・コーラ〉から学びとってきた。〈コカ・コーラ〉社は122年前から同じ製品を販売しつづけており、122年後も同じ製品を販売している可能性が高い。
 この製品の一貫性こそが、企業収益の一貫性を生み出すのだ。製品を定期的に修正する必要がないのだから、研究開発に巨額の資金を注ぎ込まなくてすむし、こうして会社の金庫にはたんまりと金が貯まっていく。
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 だから、会社の財務諸表を見るとき、ウォーレンは「一貫性」を読み取ろうとする。一貫して高い粗利益率を保持しているか? 一貫して負債をゼロに、もしくは低水準に保っているか? 一貫して研究開発投資の必要性を低く保っているか? 一貫して収益をあげつづけているか? 一貫して収益の成長を保っているか?
 「財務諸表に示されているこの『一貫性』こそが、その企業の競争優位性が“永続的”であるかどうかを教えてくれるのだ」とウォーレンは言う。
 そう、投資先の“永続的”競争優位性の有無を確かめるとき、ウォーレンが頼りにするのは財務諸表なのである。
(1 バフェット流利殖術の要諦)

No.6 財務諸表には宝の隠し場所が書かれている
 ウォーレンは損益計算書を読むことで、会社の利益、自己資本利益率、そして最も重要な収益の一貫性と方向性を見きわめている。これらの諸要素は、その企業が永続的競争優位性の恩恵をうけているかどうかを判断するとき、材料として欠かせない。
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 ウォーレンは経験上、貸借対照表のいくつかの事項 - 会社が保有するキャッシュの額や、会社が背負っている長期借入金の額 - を、永続的競争優位性があるかないかの指標として活用している。
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 会社が設備改良にいくら費やしているかを知りたいとき、キャッシュフロー計算書はとても役に立つ。また、会社による債券・株式の売り出しと買戻しの動きも追跡が可能だ。
(1 バフェット流利殖術の要諦)


 









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